Зменшіть ризик за допомогою ICAPM

Модель ціноутворення капітальних активів (CAPM) та його бета-розрахунок вже давно використовуються для визначення очікуваної прибутковості активів та для визначення "альфа", сформованої активними менеджерами. Але цей розрахунок може бути оманливим - активні менеджери, що рекламують позитивні альфа-стратегії, можуть ризикувати надмірним ризиком, який не враховується в їх аналізі та віднесення прибутку. Інвестори повинні розуміти модель міжтермінового ціноутворення капіталу (ICAPM) та її розширення теорії ефективних ринків, щоб уникнути сюрпризу, викликаного ризиками, які вони навіть не знали, що беруть на себе. (Див. Також: Модель ціноутворення капіталу: огляд. )

CAPM не вдається пояснити повернення

CAPM - широко відома модель ціноутворення активів, яка передбачає, що, крім часової вартості грошей (захопленої безризиковою ставкою), єдиним фактором, який має впливати на розрахунок очікуваної віддачі активу, є спільне використання активу. рух із ринком (тобто його систематичний ризик). Використовуючи просту лінійну регресію, використовуючи історичну дохідність ринку як пояснювальну змінну та прибуток активу як залежну змінну, інвестори можуть легко знайти коефіцієнт - або "бета" - що показує, наскільки чутливий актив до ринкової дохідності, та визначити очікувану майбутня прибутковість активу, враховуючи припущення про майбутню прибутковість ринку. Хоча це елегантна теорія, яка повинна спростити рішення інвесторів щодо ризику / повернення компромісних рішень, є чимало доказів того, що він просто не працює - що він не повністю враховує очікувану дохідність активів. (Дивіться також: Зйомки в CAPM. )

CAPM базується на ряді спрощених припущень, деякі з яких обґрунтовано зроблені, а інші містять значні відхилення від реальності, що призводять до обмежень її корисності. Хоча припущення завжди визначалися в академічній літературі з теорії, протягом багатьох років після впровадження CAPM не було зрозуміло повного ступеня наслідків цих припущень. Тоді, у 1980-х та на початку 1990-х років дослідження виявили аномалії теорії: Аналізуючи дані про повернення власних капіталів, дослідники виявили, що акції з невеликим капіталом, як правило, перевершують акції з великим капіталом статистично значущим чином, навіть після обліку відмінностей у бета-версії . Пізніше аналогічний тип аномалії було виявлено за допомогою інших факторів, наприклад, величини акцій, що виявилися, випереджають зростання запасів. Для пояснення цих ефектів дослідники повернулися до теорії, розробленої Робертом Мертоном у своїй роботі 1973 року "Модель міжтемпоральної ціни на капітал".

ICAPM додає більш реалістичні припущення

ICAPM містить багато таких самих припущень, які знайдені в CAPM, але визнає, що інвестори, можливо, захочуть побудувати портфелі, які допомагають захищати невизначеності більш динамічно. Хоча інші припущення, закладені в ICAPM (такі як повна угода між інвесторами та багатоваріантний нормальний розподіл прибутку активів), повинні продовжувати перевірятися на обгрунтованість, це розширення теорії проходить довгий шлях у моделюванні більш реалістичної поведінки інвесторів та дозволяє більше гнучкість у тому, що є ефективністю на ринках.

Слово "інтертемпоральне" у назві теорії позначає той факт, що, на відміну від CAPM, яка передбачає, що інвестори дбають лише про мінімізацію відхилень у прибутку, ICAPM передбачає, що інвестори будуть піклуватися про своє споживання та інвестиційні можливості з часом. Іншими словами, ICAPM визнає, що інвестори можуть використовувати свої портфелі для запобігання невизначеності, пов'язаній з майбутніми цінами на товари та послуги, майбутніми очікуваними прибутками активів та майбутніми можливостями працевлаштування.

Оскільки ці невизначеності не включені в бета-версію CAPM, вона не буде охоплювати співвідношення активів з цими ризиками. Таким чином, бета - це незавершена міра ризиків, про які можуть піклуватися інвестори, і, таким чином, не дозволить інвесторам точно визначити дисконтні ставки і, зрештою, справедливі ціни на цінні папери. На відміну від одного фактора (бета), знайденого в CAPM, ICAPM є багатофакторною моделлю ціноутворення активів - дозволяє включити в рівняння додаткові фактори ризику.

Проблема визначення факторів ризику

Хоча ICAPM дає чітку причину, чому CAPM не повністю пояснює дохідність активів, на жаль, це мало що дозволяє точно визначити, що саме повинно входити в розрахунок цін на активи. Теорія, що стоїть за CAPM, однозначно вказує на співпрацю з ринком як визначальний елемент ризику, про який повинні піклуватися інвестори. Але ICAPM мало що говорить про конкретні особливості, тільки що інвестори можуть піклуватися про додаткові фактори, які впливатимуть на те, наскільки вони готові платити за активи. Що це за конкретні додаткові фактори, скільки їх є і наскільки вони впливають на ціни, не визначено. Ця відкрита особливість ICAPM призвела до подальших досліджень науковців та професіоналів, які намагаються знайти фактори, аналізуючи дані історичних цін.

Фактори ризику не спостерігаються безпосередньо в цінах на активи, тому дослідники повинні використовувати проксі-сервери для основних явищ. Але деякі дослідники та інвестори стверджують, що результати фактора ризику можуть бути не що інше, як пошук даних. Замість того, щоб пояснити основний фактор ризику, негайні історичні прибутки певних видів активів є просто загрозою даних - адже якщо проаналізувати достатню кількість даних, ви знайдете деякі результати, які пройдуть тести статистичної значимості, навіть якщо результати не відображають справжніх основних економічних причин.

Тож дослідники (особливо науковці) прагнуть постійно перевіряти свої висновки, використовуючи дані "поза вибіркою". Кілька результатів були ретельно перевірені, і два найвідоміші (розмір та значення вартості) містяться у фама-французькій трифакторній моделі (третій фактор фіксує спільний рух з ринком - ідентичний такому, що і в CAPM). Євген Фама та Кеннет Френч досліджували економічні причини, що лежать в основі факторів ризику, і висловили припущення, що акції з невеликим розміром та величиною вартості мають тенденцію мати менший прибуток і більшу сприйнятливість до фінансових негараздів, ніж великі обмеження та запаси зростання (вище тих, які будуть охоплені вище бета-версія). У поєднанні з ретельним вивченням цих ефектів у історичній віддачі активів вони стверджують, що їх трифакторна модель перевершує просту модель CAPM, оскільки вона охоплює додаткові ризики, які турбують інвесторів.

ICAPM та ефективні ринки

Прагнення знайти фактори, що впливають на прибуток активів - це великий бізнес. Хедж-фонди та інші менеджери з інвестицій постійно шукають шляхи перевершити ринок, і виявляючи, що певні цінні папери перевершують інші (невелика шапка проти великої шапки, величина порівняно з ростом тощо) означає, що ці менеджери можуть створювати портфелі з більшою очікуваною прибутковістю. Наприклад, оскільки з'явилися дослідження, які показали, що акції з невеликим капіталом перевищують великі обмеження, навіть після коригування бета-ризику, багато фондів з невеликою капіталізацією відкрилися, оскільки інвестори намагаються отримати грошові прибутки на корисність за ризик, що перевищує середній показник. Але ICAPM та зроблені з цього висновки передбачають ефективні ринки збуту. Якщо теорія ICAPM правильна, негайне повернення акцій з невеликим капіталом не є такою доброю справою, як вони з'являються спочатку. Насправді, прибуток вищий, тому що інвестори вимагають більшої віддачі, щоб компенсувати основний фактор ризику, виявлений у малих лімітах; більш висока віддача компенсує більший ризик, ніж той, який охоплюється у бета-версіях цих акцій. Іншими словами, безкоштовного обіду немає.

Багато активних інвесторів висловлюють занепокоєння щодо ефективної теорії ринків - частково через її основні припущення, які вони вважають нереальними, а частково через незручне висновок про те, що активні інвестори не можуть перевершити пасивне управління - але окремих інвесторів може бути поінформовано теорією ICAPM, будуючи власні портфелі .

Суть

Теорія передбачає, що інвестори повинні скептично ставитися до альфа-породжених різними систематичними методами, оскільки ці методи можуть просто вловлювати основні фактори ризику, які є виправданими причинами підвищення прибутку. Фонди з невеликим капіталом, цінні фонди та інші, які рекламують надлишки прибутку, можуть насправді містити додаткові ризики, які інвестори повинні враховувати. (Див. Також: Робота над гіпотезою ефективного ринку. )