Розсікання хедж-фонду ведмедя Стірнс Згорнути

Заголовковий обвал двох хедж-фондів Bear Stearns в липні 2007 року пропонує захоплююче уявлення про світ стратегій хедж-фондів та пов'язані з ними ризики.

У цій статті ми спочатку розглянемо, як працюють хедж-фонди, та вивчимо ризиковані стратегії, які вони використовують для отримання великих прибутків. Далі ми застосуємо ці знання, щоб побачити, що спричинило приплив двох відомих хедж-фондів «Bear Bear Stearns», високоструктурного структурованого кредитного фонду «Bear Stearns» та високоефективного структурованого кредитного фонду «Bear Stearns».

Заглянути за хедж
Для початку термін "хедж-фонд" може бути трохи заплутаним. "Хеджування" зазвичай означає вкладення коштів, щоб спеціально зменшити ризик. Це, як правило, сприймається як консервативний, захисний хід. Це заплутано, оскільки хедж-фонди, як правило, є консервативними. Вони відомі тим, що використовують складні, агресивні та ризиковані стратегії для отримання великих прибутків для своїх заможних прихильників.

Насправді стратегії хедж-фондів різноманітні, і не існує єдиного опису, який би точно охоплював цей всесвітній інвестиції. Єдина спільність серед хедж-фондів полягає в тому, як отримують компенсацію менеджерам, яка, як правило, передбачає плату за управління в розмірі 1-2% від активів та заохочувальну плату в розмірі 20% від усіх прибутків. Це суворо на відміну від традиційних менеджерів з інвестицій, які не отримують прибутку. (Для більш поглибленого висвітлення ознайомтесь із введенням у хедж-фонди - частина перша та частина друга .)

Як ви можете собі уявити, ці компенсаційні структури заохочують жадібну, ризиковану поведінку, яка, як правило, включає важелі для отримання достатньої віддачі для виправдання величезних зборів за управління та заохочення. Обидва проблемних кошти Bear Bear Stearns добре підпадали під цю генералізацію. Насправді, як ми побачимо, саме важелі в першу чергу спричинили їх провал.

Структура інвестицій
Стратегія, застосована коштами «Ведмерів Стірнс», насправді була досить простою і її найкраще віднести до категорії кредитних інвестицій. Насправді він має формульний характер і є загальною стратегією у Всесвіті хедж-фондів:

• Крок №1 : Купівля боргових зобов'язань, що забезпечуються заставою (CDO), які сплачують процентну ставку, що перевищує вартість запозичень. У цьому випадку були використані транші субтехнічних цін, що оцінюються за допомогою «AAA», іпотечні цінні папери.
• Крок №2 : Використовуйте важелі, щоб придбати більше CDO, ніж ви можете заплатити лише капіталом. Оскільки ці CDO сплачують процентну ставку, що перевищує вартість запозичень, кожна додаткова одиниця важеля додає до загальної очікуваної віддачі. Отже, чим більше важелів ви використовуєте, тим більша очікувана віддача від торгівлі.
• Крок №3 : Використовуйте кредитні свопи за замовчуванням як страхування від руху на кредитному ринку. Оскільки використання важеля збільшує загальний ризик портфеля, наступним кроком є ​​придбання страхування від руху на кредитних ринках. Ці "страхові" інструменти називаються свопами кредитних дефолтів і призначені для отримання прибутку в часи, коли кредитні проблеми спричиняють падіння цінних облігацій, ефективно захищаючи частину ризику.
• Крок №4 : Слідкуйте за тим, як гроші повертаються. Коли ви викреслите вартість важеля (або боргу) на придбання заборгованості за рейтингом "AAA", а також вартість кредитного страхування, вам залишається позитивна ставка повернення, яке часто називають "позитивним" у лінгво хедж-фонду.

У випадках, коли кредитні ринки (або ціни на облігації) залишаються відносно стабільними або навіть коли вони поводяться відповідно до очікуваних на історичному рівні очікувань, ця стратегія генерує послідовну позитивну віддачу з дуже невеликим відхиленням. Ось чому хедж-фонди часто називають стратегіями «абсолютного повернення». (Докладніше про інвестиції із залученням дивіться у розділі Розрахунки щодо інвестиційних інвестицій .)

Не можна захистити весь ризик
Однак застереження полягає в тому, що не можна захищати всі ризики, оскільки це призведе до надходжень надто низьких. Тому фокус цієї стратегії полягає в тому, щоб ринки поводилися так, як очікувалося, і в ідеалі - залишатися стабільними або вдосконалюватися.

На жаль, оскільки проблеми із заборгованістю з найвищою ставкою почали розкручуватись на ринку, ставали що завгодно, але стабільними. Для того, щоб спростити ситуацію з ведмедям Стірнс, ринок цінних паперів, що підтримуються бездокументарною іпотекою, добре поводився поза тим, що очікували менеджери портфеля, що розпочало ланцюжок подій, що загрожували фонду.

Перший крик кризису
Для початку нещодавно ринок іпотечного кредиту почав помітно збільшувати прострочення у власників будинків, що спричинило різке зниження ринкової вартості цих типів облігацій. На жаль, менеджери портфеля «Bear Stearns» не очікували подібних змін цін і, отже, не мали достатнього страхування кредитів для захисту від цих втрат. Оскільки вони значно використали свої позиції, кошти почали зазнавати великих втрат.

Проблеми Сніжок
Великі збитки змусили кредиторів, які фінансували цю інвестиційну стратегію, пов'язану з невимушеністю, оскільки вони взяли заборгованість під заставу під заставу. Кредитори вимагали від Bear Stearns надавати додаткові грошові кошти за своїми позиками, оскільки застава (додаткові облігації) швидко падала на вартість. Це еквівалент виклику маржі для індивідуального інвестора з брокерським рахунком. На жаль, оскільки у фондів не було грошових коштів у кулуарах, їм потрібно було продати облігації, щоб генерувати готівку, що по суті було початком кінця.

Загибель коштів
Зрештою, у спільноті хедж-фондів стало загальнодосвідченим відомості про те, що Беар Стірнс потрапив у біду, і конкуруючі кошти перемістилися на те, щоб знизити ціни на передплатникові облігації нижчими, щоб змусити руку ведмедя Стірнс. Простіше кажучи, коли ціни на облігації падали, фонд зазнав збитків, через що він продав більше облігацій, що знизило ціни облігацій, що змусило їх продати більше облігацій - це не пройшло багато часу, перш ніж кошти пережили повна втрата капіталу.

Часовий рядок - Згорнутий хедж-фонди ведмедя Стірнс

На початку 2007 року наслідки позик на доплату стали очевидними, оскільки позичальники та домобудівники страждали від дефолтів та сильно послаблювали ринок житла. (Щоб дізнатися більше, див . Паливо, яке годувало крах .)

• Червень 2007 р. - На тлі втрат у своєму портфелі висококласний структурований кредитний фонд «Bear Stearns» отримує наживку від «Bear Stearns» в розмірі 1, 6 мільярда доларів, що допоможе йому задовольнити маржинальні вимоги, поки він ліквідує свої позиції.
• 17 липня 2007 р. - У листі, надісланому інвесторам, Bear Stearns Asset Management повідомив, що його високоструктурний структурований кредитний фонд "Bear Stearns" втратив понад 90% своєї вартості, тоді як високоефективний структурований кредитний фонд підвищеного рівня "Bear Stearns" втратив практично весь свій капітал інвестора. Більший структурований кредитний фонд мав близько 1 мільярда доларів, тоді як Фонд посиленого залучення, якому було менше року, мав майже 600 мільйонів доларів інвесторського капіталу.
• 31 липня 2007 року - два фонди, подані за банкрутство глави 15. Ведмідь Стюарнс ефективно ліквідував кошти та ліквідував усі його фонди.
• Наслідки - На підставі компанії Bear Stearns було введено кілька позовів щодо акціонерів, які вводять в оману інвесторів щодо масштабів його ризикових акцій.

16 березня 2008 року JPMorgan Chase & Co. (NYSE: JPM) оголосила, що придбає Bear Stearns на фондовій біржі, яка оцінила хедж-фонд у розмірі 2 доларів за акцію.

Помилки зроблені
Першою помилкою менеджерів фонду Bear Stearns було не в змозі точно передбачити, як поводитиметься ринок облігацій на високому рівні при екстремальних обставинах. Фактично, кошти не захистили себе точно від ризику подій.

Більше того, вони не мали достатньої ліквідності для покриття своїх боргових зобов'язань. Якби у них була ліквідність, їм не довелося б розганяти свої позиції на спадному ринку. Хоча це, можливо, призвело до зниження прибутковості через менший важіль, це, можливо, запобігло загальний крах. Заздалегідь, відмова від скромної частини потенційної віддачі могла б заощадити мільйони доларів інвесторів.

Крім того, можна стверджувати, що менеджери фондів повинні були зробити кращу роботу в своїх макроекономічних дослідженнях і зрозуміли, що ринки іпотечних кредитів, що продаються на первинному ринку, можуть бути важкими. Потім вони могли внести відповідні корективи у свої моделі ризику. Зростання глобальної ліквідності протягом останніх років було величезним, що спричиняло не лише низькі процентні ставки та кредитні спред, але й безпрецедентний рівень ризику з боку кредиторів для позичальників низької якості. (Щоб дізнатися більше, див. Макроекономічний аналіз .)

Починаючи з 2005 року, економіка США сповільнюється внаслідок піку на ринку житла, а позичальники, що продаються на первинному рівні, особливо сприйнятливі до економічного сповільнення. Тому було б обґрунтовано вважати, що економіка повинна бути виправлена.

Нарешті, головним недоліком для Bear Stearns був рівень важелів, використаних у цій стратегії, що безпосередньо зумовлювалося необхідністю виправдати надзвичайно величезні плати, які вони стягували за свої послуги, та досягти потенційної окупності отримання 20% прибутку. Іншими словами, вони стали жадібними і значною мірою скористалися портфелем. (Докладніше про те, як це відбувається, читайте, чому інвестиційні пасиви і як їх відновити .)

Висновок
Керівники фонду помилялися. Ринок рухався проти них, і їхні інвестори втратили все. Урок, який слід засвоїти, звичайно, не поєднувати важелі та жадібність.

Щоб отримати додаткові казки про горе, ознайомтеся з невдачами фонду масового хеджу .

(Для проведення єдиної зупинки на застарілих іпотечних кредитах та зриву субпредметів, ознайомтеся з функцією іпотеки субпрімейму .)