Розуміння доходності казначейства та процентних ставок

Більшість інвесторів піклуються про майбутні процентні ставки, але не більше ніж власники облігацій. Якщо ви розглядаєте інвестиції в облігаційний або облігаційний фонд, ви повинні запитати себе, чи вважаєте ви, що в майбутньому зростатимуть дохідність казначейства та процентні ставки. Якщо відповідь "так", ви, ймовірно, хочете уникати довгострокових облігацій або принаймні скоротити середню тривалість власних облігацій; або плануйте призупинити подальше зниження цін, утримуючи облігації та збираючи номінал, коли вони погасять.

(Для огляду взаємозв'язків між переважаючими процентними ставками та дохідністю, тривалістю та строком погашення див . Вплив збільшення курсу ставки фонду ФРС на портфель облігацій .)

Розуміння прибутковості казначейства

Крива прибутковості казначейства

У Сполучених Штатах крива прибутковості (або строкова структура) казначейства є першим рушієм усіх внутрішніх процентних ставок і впливовим фактором у встановленні глобальних ставок. Процентні ставки за всіма іншими категоріями внутрішніх облігацій зростають та падають разом із казначейством, що є борговими цінними паперами, випущеними урядом США. Для залучення інвесторів будь-яка облігаційна або боргова застава, що містить більший ризик, ніж аналогічна казначейська облігація, повинна пропонувати більш високу прибутковість. Наприклад, 30-річна іпотечна ставка історично перебуває на 1% до 2% вище прибутковості за 30-річними казначейськими облігаціями. (Для деяких основ див. Як визначається процентна ставка за казначейською облігацією? )

Нижче наведено графік фактичної кривої прибутковості казначейства станом на 13 травня 2018 року. Це вважається нормальним, оскільки воно нахиляється вгору з увігнутою формою, оскільки період запозичення або термін погашення облігацій поширюється в майбутнє:

Джерело: Ldecola, власна робота

Розглянемо три елементи цієї кривої. По-перше, він показує номінальні процентні ставки. Інфляція призведе до зменшення вартості майбутніх купонних доларів та погашення основної суми; реальна процентна ставка - це прибуток після вирахування інфляції. Таким чином, крива поєднує очікувану інфляцію та реальні процентні ставки.

По-друге, Федеральний резерв безпосередньо маніпулює лише короткостроковою процентною ставкою на самому початку кривої. ФРС має три інструменти політики, але найбільшим її молотом є ставка федеральних фондів, яка становить лише одноденну ставку овернайт. По-третє, решта кривої визначається попитом і пропозицією в процесі аукціону.

Витончені інституційні покупці мають свої вимоги щодо прибутковості, які, поряд із їх апетитом до державних облігацій, визначають, як вони торгують. Оскільки ці покупці поінформували думки щодо інфляції та процентних ставок, багато хто вважає криву прибутковості кришталевою кулькою, яка вже пропонує найкращі доступні прогнози майбутніх процентних ставок. Якщо ви вірите в це, ви також припускаєте, що лише непередбачені події (наприклад, непередбачене зростання інфляції) зміщуватимуть криву прибутковості вгору або вниз.

Довгі тарифи мають тенденцію дотримуватися коротких тарифів

Технічно крива прибутковості казначейства може змінюватися різними способами: вона може рухатися вгору або вниз (паралельний зсув), ставати плоскішою або крутішою (зсув у схилі) або ставати більш-менш загорбленою посередині (зміна кривизни) .

Наступний графік порівнює 10-річну прибутковість казначейської каси (червона лінія) з дворічною дохідністю казначейської каси (фіолетова лінія) з 1977 по 2016 рр. Розбіжність між двома ставками, 10-річним мінусом дворічного (синя лінія ) - це проста міра крутості:

Тут ми можемо зробити два спостереження. По-перше, дві ставки дещо рухаються вгору і вниз (співвідношення за зазначений вище період становить близько 88%). Тому паралельні зрушення є загальними. По-друге, хоча великі темпи, спрямовані на відставання від коротких темпів, вони мають тенденцію до відставання.

Більш конкретно, коли короткі темпи зростають, розкид між 10-річною та дворічною врожайністю має тенденцію до звуження (крива спредів згладжується), а коли короткі темпи падають, спред розширюється (крива стає крутішою). Зокрема, збільшення темпів з 1977 по 1981 рік супроводжувалося сплющенням та інверсією кривої (негативне поширення); падіння темпів з 1990 по 1993 рр. створило більш круту криву поширення, а помітне падіння темпів з березня 2000 р. до кінця 2003 р. призвело до настільки ж крутої кривої за історичними мірками.

Феномен пропозиції та попиту

Отже, що рухає криву прибутковості вгору або вниз "> потоки капіталу, які взаємодіють для отримання ринкових процентних ставок. Але ми можемо мати на увазі, що крива прибутковості казначейства відображає витрати на державний борг США і, таким чином, в кінцевому рахунку є явищем попиту і пропозиції" ( Для оновлення того, як збільшення та зменшення попиту та пропозиції на кредит впливають на процентні ставки, дивіться у розділі " Сили за процентними ставками").

Фактори, пов'язані з постачанням

Грошово-кредитна політика
Якщо ФРС хоче збільшити ставку накопичених коштів, він надає більше короткострокових цінних паперів під час операцій на відкритому ринку. Збільшення пропозиції короткострокових цінних паперів обмежує гроші в обігу, оскільки позичальники дають гроші ФРС. У свою чергу, це зниження грошової маси збільшує короткострокову процентну ставку, оскільки в обігу є менше грошей в обігу (кредиті), доступних для позичальників. Збільшуючи пропозицію короткострокових цінних паперів, ФРС збирає вгору лівий кінець кривої, і сусідні короткотермінові врожаї швидко прискоряться в стопку.

Чи можна прогнозувати майбутні короткострокові ставки? Що ж, теорія очікувань говорить, що довгострокові ставки є прогнозом майбутніх короткострокових ставок. Але розглянемо фактичну криву врожайності, проілюстровану вище, яка є звичайною, але дуже крутою. Однорічна врожайність становить 1, 38%, а дворічна - 2, 06%.

Якби ви збиралися інвестувати з дворічним часовим горизонтом, і якщо процентні ставки будуть триматися стабільно, вам, звичайно, було б набагато краще йти прямо на купівлю дворічної облігації (яка має набагато більшу дохідність) замість того, щоб купувати однорічну облігацію та перекладати її на іншу однорічну облігацію. Однак теорія очікувань говорить, що ринок прогнозує збільшення короткострокової ставки. Отже, наприкінці року ви зможете перекинутись на більш вигідну однорічну ставку і зберегти цілу щодо дворічної облігації, більш-менш. Іншими словами, теорія очікувань говорить, що крута крива прибутковості прогнозує більш високі майбутні короткострокові показники.

На жаль, чиста форма теорії не працює добре: відсоткові ставки часто залишаються рівними під час нормальної (вгору похилої) кривої прибутковості. Можливо, найкращим поясненням цього є те, що оскільки більша облігація вимагає від вас більшої невизначеності процентних ставок, у дворічній облігації є додаткова дохідність. Якщо ми розглянемо криву прибутковості з цієї точки зору, дворічна дохідність містить два елементи: передбачення майбутньої короткострокової ставки плюс додаткова дохідність (тобто премія за ризик) для невизначеності. Таким чином, ми могли б сказати, що, хоча круто похила крива прибутковості прогнозує збільшення короткострокової ставки, м'яка похила вгору крива вгору, з іншого боку, не передбачає зміни короткострокової швидкості - висхідний нахил пов'язаний лише з додаткова дохідність, що призначається за невизначеність, пов'язану з довгостроковими облігаціями.

Оскільки спостереження за ФРС - це професійний вид спорту, недостатньо чекати фактичної зміни швидкості подачі коштів, оскільки враховуються лише сюрпризи. Вам, як інвестору облігацій, важливо намагатися йти на крок попереду ставки, очікуючи, а не спостерігаючи за її змінами. Учасники ринку по всьому світу ретельно вивчають формулювання кожного повідомлення ФРС (і виступи губернаторів ФРС), щоб вразливо намагатися розкрити майбутні наміри.

Податково-бюджетна політика
Коли уряд США відчуває дефіцит, він позичає гроші, випускаючи довгострокові казначейські облігації інституційним кредиторам. Чим більше держава запозичує, тим більший запас боргу він видає. У якийсь момент із збільшенням запозичень уряд США повинен збільшити процентну ставку, щоб стимулювати подальше кредитування.

Однак іноземні кредитори завжди будуть раді зберігати облігації в уряді США: Казначейства є високоліквідними, а США ніколи не дефолтували (це насправді було близьким до цього наприкінці 1995 р., Але Роберт Рубін, тодішній міністр фінансів, відмовився від загрози і назвав дефолт казначейства "немислимим - щось подібне до ядерної війни"). Тим не менш, іноземні кредитори можуть легко шукати такі альтернативи, як єврооблігації, і, отже, вони можуть вимагати більш високої процентної ставки, якщо США намагаються поставити занадто багато свого боргу.

Фактори, що стосуються попиту

Інфляція
Якщо припустити, що позичальники американського боргу очікують реальної віддачі, то збільшення очікуваної інфляції збільшить номінальну процентну ставку (номінальна дохідність = реальна дохідність + інфляція). Інфляція також пояснює, чому короткострокові ставки рухаються швидше, ніж довгострокові: Коли ФРС підвищує короткострокові ставки, довгострокові ставки збільшуються, щоб відобразити очікування на більш високі майбутні короткострокові ставки; однак це збільшення пом'якшується нижчими інфляційними очікуваннями, оскільки більш високі короткострокові ставки також пропонують нижчу інфляцію (оскільки ФРС продає / постачає більше короткотермінових казначейств, він збирає гроші та посилює грошову масу):

Збільшення федеральних фондів (короткострокових) має тенденцію до вирівнювання кривої, оскільки крива прибутковості відображає номінальні процентні ставки: більша номінальна = більша реальна процентна ставка + нижча інфляція.

Фундаментальна економіка

До факторів, що створюють попит на казначейства, відносяться економічне зростання, конкурентоспроможні валюти та хеджування. Пам’ятайте лише: все, що збільшує попит на довгострокові казначейські облігації, чинить тиск на зниження процентних ставок (більший попит = більша ціна = нижча дохідність або процентні ставки), а менший попит на облігації має тиск на підвищення процентних ставок.

Сильніша економіка США, як правило, робить корпоративний (приватний) борг більш привабливим, ніж державний борг, зменшуючи попит на американський борг та підвищуючи ставки. З іншого боку, слабша економіка сприяє "польоту до якості", збільшуючи попит на казначейства, що створює менші врожаї. Іноді передбачається, що сильна економіка автоматично підкаже ФРС підвищити короткострокові ставки, але не обов'язково. Тільки тоді, коли зростання переводить або перегріває до підвищення цін, ФРС може підвищити ставки.

У світовій економіці казначейські облігації конкурують із боргами інших країн. На світовій арені казначейства представляють собою інвестиції як у реальні процентні ставки США, так і в долар. Євро є особливо важливою альтернативою: Більшу частину 2003 року Європейський центральний банк встановив свою короткострокову ставку в розмірі 2%, більш привабливу ставку, ніж ставка накопичених коштів у 1%.

Нарешті, казначейства відіграють величезну роль у хеджуванні діяльності учасників ринку. Наприклад, в умовах падіння процентних ставок багато власників іпотечних цінних паперів захищають ризик передоплати, купуючи довгострокові казначейства. Ці закупівлі хеджування можуть відігравати велику роль у попиті, сприяючи утриманню ставок низькими, але стурбованість полягає в тому, що вони можуть сприяти нестабільності.

Суть

Ми висвітлили деякі основні традиційні фактори, пов'язані з рухом процентних ставок. Стосовно пропозиції грошово-кредитна політика визначає, скільки державний борг та гроші вводяться в економіку. Що стосується попиту, ключовим фактором є інфляційні очікування. Однак ми також обговорили інші важливі впливи на процентні ставки, включаючи фіскальну політику (тобто, скільки потрібно державі позичати ">

Ось підсумкова діаграма різних факторів, що впливають на процентні ставки: